揭秘ADL机制：交易所如何强制平仓盈利仓位弥补亏损

今天，我想与大家深入探讨加密货币市场中一个备受关注且充满争议的机制——自动去杠杆（ADL）。近期，我收到了大量关于ADL及其在多个交易所中引发问题的反馈，这促使我决定撰写这篇文章。需要强调的是，ADL是加密市场独有的现象，在传统金融市场中并不常见（当然，如果有人能提供反例，我非常乐意学习）。本文旨在简明扼要地解析ADL的运作原理，揭示其存在的问题，并探讨为何像Bybit这样的交易所在此机制上存在诸多令人质疑的操作，以及其中许多环节仍缺乏透明度。

首先，让我们明确什么是ADL。目前，加密行业尚未有一份权威的白皮书能够全面解释ADL的运作机制，缺乏清晰的示例、可行的解决方案以及未来发展规划。我的朋友最近向我提供了Bybit期货平台上MANEKI的ADL数据，为了保护其隐私，我将对部分数据进行调整，但不会改变其范围和百分比变化。

ADL的核心功能是关闭最盈利的仓位，即使用最大杠杆开仓的仓位。这一机制通常发生在交易所无法通过清算其他客户的仓位来弥补损失的情况下。为了更直观地理解，让我们假设市场出现剧烈波动，价格大幅下跌，导致大量客户的账户被强制平仓。此时，市场流动性急剧下降，市场波动性加剧。假设在某个特定时刻，只有一个客户的仓位被强制平仓。假设该客户在MANEKI上的仓位价值为50,000美元。对于这样一个仓位，维持保证金比率为5%，因此客户需要保持2,500美元的账户价值（50,000美元的仓位价值×5%的维持保证金比率）才能避免被强制平仓。如果客户的账户价值低于2,500美元，其仓位将被强制平仓。假设市场继续下跌，客户的账户价值跌破2,500美元，此时将触发自动平仓流程。

为了便于理解，我们引入几个关键名词：清算价格（Liquidation Price）是指客户的账户被强制平仓时MANEKI的价格；破产价格（Bankruptcy Price）是指客户的账户价值变为0时MANEKI的价格（如果客户是做多仓位，破产价格应严格低于清算价格，因为清算价格时客户的账户仍应保持约2,500美元的维持保证金余额）；执行价格（Execution Price）是指与账户清算相关的市场订单价格。客户的账户通过市场订单（卖出）进行平仓，交易所获得该订单的加权平均成交价。

揭秘ADL机制：交易所如何强制平仓盈利仓位弥补亏损

接下来，我们探讨一个非常重要的点：如果执行价格（EP）高于破产价格（BP），理论上客户的账户价值应该不等于0（因为只有在破产价格时，账户价值才会变为0）。然而，客户并不会得到这部分额外的资金——这部分资金被交易所收走。根据交易所的文档，这部分盈余可能被投入保险基金。但让我们关注一个更复杂的情况：假设市场波动剧烈，交易所无法以比BP更好的价格执行订单。在这种情况下，客户的账户价值会低于0，交易所会使用保险基金来弥补损失。保险基金是“系统可以用来保护交易者免受衍生品交易中过度亏损的储备池”，通常由交易所的资金或清算中收取的额外利润组成。

这就是我们最终要讨论的ADL机制：如果保险基金无法覆盖亏损，交易所会启动ADL来弥补这一差距。我尽可能准确、清晰地定义它：ADL允许交易所将清算亏损与盈利客户的仓位对冲。因此，如果一个客户的仓位被强平，而保险基金无法吸收亏损，交易所会找到一个盈利的客户，并强制平掉该盈利仓位的一部分，以弥补亏损。假设交易所需要清算一个价值30,000美元的仓位：保险基金无法覆盖亏损，交易所根据公式：利润×杠杆，对客户进行排序。假设排名第一的客户持有一个价值100,000美元的仓位，交易所自动平掉该盈利仓位中的30,000美元部分。整个过程不会在市场上发出平仓指令，不会影响订单簿，整个影响默默地由盈利客户吸收，且没有任何警告。听起来有些疯狂，但这基本上就是ADL的运作方式，可以看作是交易所创建的一种“过度盈利保护”机制。

现在，让我们开始探讨我对ADL机制存在的疑问和问题。ADL的怪异之处主要体现在以下几个方面：

首先，我们对ADL机制的了解非常有限。例如，我们不知道交易所何时决定无法正确执行清算订单，而必须改用ADL机制。这种情况可能随时发生，而且没有任何解释。例如，Carol Alexander有一篇很好的文章，探讨了保险基金和波动事件。其中有一个非常奇怪的现象：在2021年5月19日（所有在2021年认真做过加密交易的人应该知道这个日期，如果你不知道，建议你泡杯茶，花至少一个小时看一下当天的数据），发生了大规模抛售和强平事件。但当我们查看Binance期货的保险基金数据时，我们发现保险基金在那天反而变大了——并没有被耗尽！我知道它本应该被清空，因为我个人在很多合约上都被ADL了——显然，机制出了问题。我强烈建议你阅读这篇文章。

揭秘ADL机制：交易所如何强制平仓盈利仓位弥补亏损

让我再回到ADL与市场卖单选择之间的决定问题。关于市场卖单和潜在滑点：在MANEKI的那次大规模ADL事件期间（我假设它相当大，因为我知道很多人在过去几天内都被波及），50,000美元订单的回转成本（即做同时买卖市场订单的成本）比在大规模强平事件之前并没有大幅增加。回想一下：对于50,000美元的订单，维持保证金比率是5%——即使在大规模波动期间，回转成本（不仅仅是单边成本）也比这更低。对于更大的仓位（因此可能产生更大的市场影响），你无论如何都会有更高的维持保证金比率。

接下来，一个非常疯狂的一点是标记价格（假设这是市场上某个时刻的价格）与ADL价格之间的差异。在我朋友的情况下，他的ADL价格大约是0.0033，但在ADL发生时的标记价格（即市场上的实际价格）是0.002595——差距非常大。更疯狂的是——0.0033这个价格在ADL发生时的市场上已经消失超过30分钟了。为什么交易所在其他客户的清算过程后没有立即执行ADL（假设0.0033是清算价格）？为什么他们决定等了30分钟才执行？一个本来盈利的交易就在ADL发生时变成了30%的亏损。因为我们没有关于历史ADL或其机制的任何信息，交易所基本上可以随意操作。我尝试与其他人核实是否有类似的价格差异和疯狂的ADL情况——是的，我找到了确认过的人。

但故事还没有结束。在这些奇怪事件发生之前，保险基金已经空了好几天。我之前提到过4月24日的故事，但你可以清楚看到，保险基金从4月19日开始几乎就已经被耗尽——而Bybit方面什么也没做。他们本可以做很多事情：调整维持保证金，向保险基金添加资金，为客户引入更好的保护措施。但他们什么都没做。大幅抛售（超过40%）发生在Bybit宣布将MANEKI下架的前一天。对于好奇的人，我已经提供了几天前MANEKI在抛售前的疯狂、荒谬、被操控的图表。但是从Bybit方面来看，没人对此进行过任何关注。

我希望通过MANEKI这个疯狂的例子，能够稍微向你解释一下ADL是什么。我认为，理解清算过程、ADL机制以及所有与永续合约和保证金相关的内容，对于完全理解加密货币市场至关重要。

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