暴涨前夕 ETH 看好逻辑：监管利好推动 DeFi 繁荣

Trend Research：暴涨前夕的 ETH 看好逻辑

昨日 ETH 及生态蓝筹标的迎来价格暴涨，ETH 上涨 6.4%，此前 Trend Research 研究报告中提到的 UNI 上涨 24.4%、AAVE 上涨 13.1%、ENA 上涨 6.6%。本轮 Trend Research 知行合一，从 1400 美元建仓至今，持续看好并增持 ETH 相关标的，并在近期购入 ETH 看涨期权，成为全网最早明牌看好并公开持仓地址的二级投资机构。目前，我们依然坚定看好 ETH 的底层逻辑：特朗普政府致力于建立稳定币体系，利用区块链去中心化、链上等特点，吸纳全球 M2 流动性，从而增加对美债的需求。为此，特朗普政府放宽了对加密的宏观监管，推动监管措施落地实施，从各方面对加密进行规范，以容纳更多资金进入。而稳定币以及链上金融（DeFi）的最重要设施就是以太坊。稳定币的涌入、RWA 的持续发展都会带来 DeFi 进一步的繁荣，推动以太坊消耗的增加、GAS 收入的增加，推高其市值。

一、持续乐观的加密监管

（一）加密监管理念转变

特朗普政府属于加密友好政府。2025 年 4 月上任的 SEC 主席 John Atkins 已明确推动加密资产监管转型。Atkins 批评前任「通过诉讼定义合规」的模式，强调将制定清晰、可预测的规则，减少行业不确定性。计划在 90 天内发布代币分类标准，并为合规项目设立「安全港」制度。Atkins 在 2025 年 5 月提出探索「链上证券交易平台上市」，可能重构发行与交易流程。计划与 CFTC、FTC 合作建立联合监管框架，减少管辖权冲突。DeFi 符合美国核心价值观，将推出「创新豁免」框架。

（二）加密监管法案框架进一步完善与放松

1、《CLARITY Act》

该法案旨在搭建一个加密市场的结构性监管法案，有效解决监管具有 3.3 万亿美元规模的数字资产市场。其监管目标一是明确资产分类，区分证券型代币（受 SEC 监管）、商品型代币（受 CFTC 监管）以及许可支付稳定币，解决长期争议的」证券 or 商品」认定问题。二是规范机构监管，要求托管数字资产的金融机构满足资本储备和隔离客户资金要求，防范类似 FTX 的风险。该法案于 2025 年 6 月 11 日在美国众议院委员会通过，将移交至众议院金融服务委员会进行下一阶段审议。根据该法案，比特币、以太坊等主流加密货币属于商品型代币，公司股权代币、债券型代币、收益权分红的 DeFi 治理代币属于证券型代币。这将改变此前模糊不清、执法不明，从而无所适从的状态。权责义务的明确，将有利于促进 DeFi 平台的繁荣。类似于 SOL 这一类基础设施主流代币，有可能被认定为商品的概率正在增加。

2、《Genius Act》

该法案旨在填补稳定币监管空白，加强美元世界货币地位，解决美债需求困境。这是首个联邦层面对稳定币的全面监管框架，明确发行主体资质、储备要求及运营规范。强制要求稳定币与美元 1:1 锚定，推动美元通过稳定币渗透至全球加密经济与跨境支付领域，巩固美元在国际金融中的主导权。通过强制储备规则（要求储备资产为短期美债或现金），为美债市场创造结构性需求，缓解美国财政压力。如果能纳入联邦监管，无疑有助于加强稳定币的安全和信用。同时，联邦立法态度明确后，将有更多发行方参与到稳定币的发行中，吸纳更多资金进入加密市场。

3、对于加密资产发行、托管和交易的监管放松表态

SEC 主席 Atkins 在讲话中提到，在加密资产的三个重点领域——发行、托管和交易都将进行更为宽松的监管。发行方面，SEC 将为证券或投资合同约束下加密资产的发行制定明确且合理的指引。托管方面，支持注册人有更大的自主选择性，确定如何托管加密资产。交易方面，支持投资者在交易平台上交易更广泛的种类，交易平台可以提供证券资产、非证券资产的交易，甚至还提供其他金融服务的销售。

4、DeFi 有望实行「创新豁免」

SEC 主席 Paul S. Atkins 在 2025 年 6 月 9 日的《DeFi 与美国精神》圆桌会议上明确表示：「DeFi 的基本原则（经济自由、私有财产权、去中介化）与美国核心价值观高度一致，区块链技术是革命性创新，SEC 不应阻碍其发展。」SEC 正在制定针对 DeFi 的有条件豁免规则，以快速允许注册方和非注册方将链上产品和服务推向市场。创新豁免可以让美国成为「全球加密资本」，通过鼓励开发者、企业家和其他愿意遵守特定条件的公司在美国进行链上技术创新。

5、以太坊 ETF 的质押批准预期

2025 年 5 月 29 日，美国证券交易委员会（SEC）公司金融部发布声明，明确指出某些基于权益证明（PoS）的区块链协议的质押活动，不构成证券交易。Atkins 的演讲中也进一步明确，「自愿参与工作量证明（proof-of-work）或权益证明（proof-of-stake）网络作为「矿工」、「验证者」或「质押即服务」提供商，不在联邦证券法的范围之内。」并将推动制定相关法规，这这意味着以太坊的质押活动（包括节点自质押和通过服务提供商的质押）在满足特定条件下，不会被视为证券交易，也为目前通过的以太坊 ETF 进行质押铺平了道路。

二、以太坊依然是链上金融最重要的基建

「DeFi」声明和具体法案的落地，未来将打破合规的壁垒，打开传统资金进入的通道，将会有数以万亿的增量资金通过稳定币的形式来到链上金融，而链上金融最大，最安全的「土壤」便是以太坊。

（一）以太坊基金会力推「Defipunk」

以太坊基金会 2030 计划中明确指出，将推动建立「Defipunk」的评估机制和促进 Defi 项目的相关转型。「Defipunk」核心内容围绕构建符合密码朋克（Cypherpunk）原则的 DeFi 生态系统展开，旨在通过技术手段保障用户自主权、隐私和抗审查性。

（二）稳定币发行与分布现状

1、稳定币总量

特朗普上任以来，稳定币总量增长约 760 亿美元，7 个月涨幅超过 40%。这一增速显著超过了 2023 年市场复苏走牛期间的稳定币增加总量和涨幅。

2、稳定币在链上的分布现状

约有 50% 的稳定币在以太坊上流通，31% 在 TRON 上，4.5% 在 Solana 链上，4% 在 BSC 链上。以太坊占有稳定币流通性的半壁江山。

3、主要公链的生态现状及 DeFi 中的稳定币

以太坊上有超过 50% 的资金沉淀在 DeFi 协议中，拥有最大规模的 DeFi TVL。Tron 虽然拥有大量的稳定币，但是，其主要用于支付方面，生态协议数量少，DeFi TVL 占比仅为 6.5%。Solana 和 BSC 的 DeFi TVL 占比虽然比较高，但是其绝对值规模较小，其 DeFi 基础建设成熟程度一般。

基于上述，当稳定币法案通过后，以太坊将最有可能承接最大的资金量进入。

（三）新增稳定币流向

目前推测，新增稳定币将有四种流向：

1、流向加密市场原生的，具有更高收益率的 DeFi 市场Crypto 的高波动性使得链上具有很多远高于传统金融市场且进入便利的 DeFi 协议，增量稳定币进入链上必然会有部分资金会自由选择更具智能化、效率化、收益化的投资机会。以太坊高度的去中心化、安全性、规模化将成为增量资金进入这部分的首选。

2、流向以美国合规机构为主搭建的 RWA 市场许多传统资金进入链上并不会过多参与到山寨币的行情中，而是会进入到美国这波金融创新的龙头机构们搭建的 RWA 市场，比如贝莱德在链上发行的 BUILD 基金等。

3、流向解决传统金融效率的支付领域传统资金成为稳定币，进入区块链一个非常重要的用途是解决支付问题，比如优化传统的 SWIFT 支付体系，提高交易效率。

4、流向部分加密原生的炒作市场少部分的增量资金会快速流向加密原生的山寨币炒作市场。

综上可知，相对于其他链上生态，以太坊及其链上 DeFi 是稳定币增量最大的去处。链上 DeFi 在 2025 或将迎来新的「DeFi Summer」和对质押促进网络安全性的进一步需求。

三、合约市场持仓新高，空头情绪仍在；现货 ETF 持续流入，期权看涨

1、合约持仓新高，资金活跃

目前 ETH 距离 ATH 还有约 40% 的涨幅，但全网合约持仓来到历史新高 370 亿美元，合约市场流动性极佳。

2、市场情绪高点尚未到来

与此同时，目前的市场情绪并未来到高点，恐惧贪婪指数刚刚从中性转到贪婪，场内情绪的高点并未到来，场外的增量资金还未开始进入。

3、交易平台做空人数增加

从交易平台合约持仓多空比来看，多空持仓人数比在持续下降，做空的人数在增加。与此同时，持仓在持续上升，因此，整体做空的仓位也处于上升之中。但是多空比例仍处于相对平衡状态，资金费率相对稳定。

4、部分交易平台 ETH 现货持仓低于合约持仓量

在 4 月全网发布趋势反转研报时，我们观察到部分交易平台出现了 ETH 持有量远低于交易平台合约持仓量。目前，这个情况依然存在。

5、CME 合约持仓新高

从 CME 的数据上看，目前在 CME 的 ETH 交易量未到新高，但未平仓合约量（OI）来到近历史新高的位置。从多空情况来看，非商业交易者多头持仓 18,699 份合约，空头持仓 19572 份合约，净头寸为 873 份合约空头，显示出期货市场投机者看空情绪占多。

6、AAVE 借出 ETH 68 亿

在链上最大的借贷协议 AAVE 数据可看到，目前链上 ETH 的借出金额约为 68 亿美元，这些借出根据市场常识并不会完全套保，会有不少部分进行着杠杆做空，我们推测这部分裸空的金额不低于 10 亿美元。

7、现货 ETF 持续净流入，期权市场看涨

通过期货衍生品数据，我们认为目前市场的看空情绪仍在，并存在十亿级别的裸空情况，但在期权和现货市场反映了一定程度的看涨布局。在现货市场上，ETH ETF 逆转此前的弱势状态，近 15 天持续净流入。6 月 10 日单日净流入达 1.25 亿美元，6 月累计流入 4.5 亿美元，其中，贝莱德买入 3.6 亿美元，是购买主力，显示出看涨趋势。

8、以太坊金库 SBET 带来新的需求

在加密友好、监管宽松的情况下，美股市场上出现多家公司模仿 MSTR 的模式，购买 BTC、ETH、SOL 等主流代币作为底层资产。以太坊联合创始人、ConsenSys 创始人兼首席执行官乔·卢宾宣布，他将担任 SharpLink Gaming（股票代码：SBET）的董事会主席，并领导其 4.25 亿美元的以太坊金库战略。以太坊金库将是一个主动型金库，除了享受代币价格上涨带来的收益之外，大部分 ETH 代币将被用于质押，是网络安全的积极参与者，投资者还可以获得至少 2% 的质押收入。这种模式将为 ETH 带来新的需求。

9、加密企业密集上市，创造持续资金热点

稳定币 Circle 于 6 月初登陆纳斯达克，上市当日涨幅超过 200%，引发市场资金对于币股的高度热情。多家加密企业透露其纳斯达克上市计划。彼得·蒂尔参与投资的加密资产交易平台 Bullish Global、老牌交易平台 Kraken、加密资产管理公司 Galaxy Digital、加密货币托管和机构服务商 Bitgo、加密挖矿设备制造商 Bgin Blockchain 等均有上市计划，部分已经提交上市申请。这些项目的陆续上市，将创造持续的资金热点，将有更多资金关注到加密资产，参与其中。

综上，我们认为，ETH 合约持仓量处于高位，资金活跃；市场情绪升温，但是尚未进入贪婪极值阶段；交易平台看空人数在增加，但尚未出现显著多空失衡。ETH 现货处于持续流入阶段，期权看涨。而价格突破了关键的支阻互换区，并进一步突破短期阻力位，长期积累的空单或进一步助推上涨行情延续。配合上数字货币监管的放宽，稳定币市值的逐步增加，美股市场以太坊金库策略的逐步增长，美股市场对加密企业的接纳程度不断提高，ETH 中长期有可能突破 14000 美元。

四、总结

美国对加密监管进一步系统化、规范化、明确化，并简化加密资产的发行、托管和交易程序，推动稳定币的发行，同时探索 DeFi、RWA 等创新资产的开发。这一系列举措都将扩张加密资产规模。以太坊拥有最为成熟的链上金融生态，最有可能承接经由稳定币合规化带来的资金，建立在其基础之上的 DeFi 项目和 RWA 项目也将受益于此，获得长期发展。