VC项目交易所权力失衡流动性危机下三角关系重构

微想AI • 2025年4月29日 am8:38 • 资讯

一场关于合同效力、流动性掌控与退出机制全面失灵的行业困局正在加密投资领域蔓延。水滴资本合伙人大山在近期的一次行业交流中揭露了这一严峻现实：他所投资的四个项目虽已成功上线币安，却无一按原投资协议向投资人发放代币。尽管合同中明确规定了发币条款，但项目上线后协议却屡屡被修改，而投资人几乎无力采取有效反制措施。大山坦言，这种乱象并非项目方的本意，而是币安长期存在的潜规则所致，在巨头的强势面前，项目方同样处于弱势地位。因此，当前行业策略已转向说服优质项目方放弃发币，直接寻求上市，进入相对规范的监管市场。

传统VC投资中基于合同的权利保障机制，在加密代币投资领域遭遇了前所未有的挑战。由于代币上线后的流通规则完全由交易所主导，链上资产分配不受传统法律体系的即时约束，投资协议在关键节点往往沦为摆设。在当前市场环境下，项目能否获得头部交易所的准入资格，直接决定其生死存亡，协议条款的重要性在现实利益面前被严重边缘化。为了争取上线机会，项目方不得不配合交易所重新设计代币释放节奏、锁仓规则和比例分配，而投资人则在缺乏链上治理权和流通话语权的情况下，陷入事实上的权利真空。

这一现象揭示了加密VC投资体系正在面临的深层次危机——合同效力、流动性掌控和退出机制全面失灵。在VC、项目方与交易所三者之间，权力天平正在发生剧烈倾斜。过去几年间，以”项目叙事构建-多轮VC融资-头部交易所TGE/上市”为核心的发展模式逐渐成为主流。该模式下，项目早期依赖VC机构的资金、资源和信誉背书，通过逐步提升估值完成多轮融资，最终目标是在大型中心化交易所实现代币的首次发行与流通，为早期投资者提供退出渠道。在之前的牛市周期中，VC作为核心资源方，掌握着初期融资和发币设计的主动权，有力推动了行业快速扩张和项目孵化。尽管上一轮牛市中项目方地位有所提升，但VC凭借雄厚的资本和Launchpad等流动性工具，仍保持一定主导地位。

VC项目交易所权力失衡流动性危机下三角关系重构

然而随着市场进入调整周期，山寨币流动性枯竭，VC与项目方之间的利益结构发生了根本性变化。交易所的权力空前上升，成为流动性开关的绝对控制者，上线审批、代币分配、流通策略等关键环节均掌握在交易所手中，使得项目方在谈判中毫无还手之力。即便签订了详尽的投资协议，面对交易所提出的流通条件调整，项目方也难以拒绝，最终只能违背与投资人的原始约定。交易所作为稀缺资源的掌控者，VC逐渐被边缘化，实际控制能力大幅下降。

在流动性紧缩的背景下，VC币正陷入一场”囚徒困境”。经过多轮融资后，项目在TGE时的公开市场估值往往已处于高位，导致二级市场投资者的初始买入成本居高不下。同时，早期投资者包括VC、团队和早期支持者等持有大量低成本筹码，存在强烈的卖出动机。这种预期差使得代币上线后面临巨大的抛售压力，市场参与者可能形成”卖出为最优策略”的共识，从而引发恶性循环。进一步分析发现，代币经济模型本身也在加剧VC币的困境。牛市时期，许多项目沿用高增长假设的代币发行模式，例如预期市值一路上涨，流动性足以支撑逐步解锁。但现实中，许多项目缺乏真实收入支撑，DeFi依赖庞氏模式，GameFi依靠补贴，NFT依赖FOMO，代币完全失去内生增长动力。

最关键的是，过去VC投资的代币，最终能在二级市场卖给新散户，形成完整的退出路径。但目前链上和交易所新增散户极少，增量资金枯竭，VC之间互砸成为常态。本质上，早期投资人、项目方、做市商和早期用户构成了一个闭环内的零和博弈，退出渠道越来越狭窄。对于VC机构而言，传统的依赖快速TGE实现高倍数退出的策略已难以为继，投资回报周期可能大幅延长，不确定性显著增加。这迫使VC在投资决策时更加注重项目的长期基本面、可持续的商业模式、合理的估值以及更健康的代币经济模型，其角色定位也可能从侧重早期投资和推动上市，向更深度的投后管理、战略赋能和生态建设延伸。对于项目方，需要重新审视代币发行策略和社区关系，探索更低估值起步、更公平的发行机制、更能激励长期持有者的代币经济学，以及提高运营透明度和加强问责制。从更宏观的行业发展角度看，当前挑战可视为市场走向成熟过程中的必要调整，它暴露了过去高速发展中积累的问题，并可能推动形成更平衡、更可持续的融资和发展生态。这要求所有市场参与者共同适应变化，在创新激励与风险控制、效率与公平之间建立新的平衡点。

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